Интересные идеи по Баффетологии, или новая интерпритация торговой стратегии

Прочитал книгу «Баффетология» (М. Баффет, Д. Кларк, 1997), написала книгу Мэри Баффетт бывшая невестка самого Баффетта. Сначала мне содержание книги не нравилось, но к середине книги стало интереснее. Эта интерпретация стратегии Баффетта в некоторых местах довольна интересна.

Баффет

Понравилась идеи:

почему компании с высокой рентабельностью собственного капитала лучше, чем компании с низкой рентабельностью даже не смотря на высокие цены;

как выкуп акций может сделать богаче акционеров;

оценка способности руководства выгодно использовать нераспределенную прибыль;

и концепция акции-облигации, главу про это привожу ниже:

АКЦИИ-ОБЛИГАЦИИ С ПОСТОЯННО РАСТУЩИМИ ПРОЦЕНТАМИ ОБЛИГАЦИОННЫХ КУПОНОВ

Уоррен умеет рассматривать инвестиции с разных позиций. Одна из них — это подход к акции как к облигации с постоянно растущим купоном. Давайте исследуем этот вопрос на примере в‰ЄCoca-Cola≫. (Быть может, вы удивляетесь, почему вообще разговор зашел о купонах?

В прежние времена облигации выпускались с десятками отрезных купонов. Владелец облигации отрезал купон и высылал его в компанию, выпустившую эту облигацию, получая в ответ проценты, набежавшие за определенный срок. Таким образом, компании не нужно было вести учет всех владельцев облигаций. В наше время облигации регистрируются в компании, выпустившей их, и их держатели получают проценты по почте, ничего для этого не делая. С точки зрения Уоррена, акции-облигации некоторых компаний имеют купоны, выплаты по которым постепенно увеличиваются. Каждый год вы получаете с этой акции-облигации несколько больше. Вот это и есть акция-облигация с нарастающим купоном.)

Теперь вспомните, о чем мы уже говорили: цена, которую вы платите за акции, предопределяет рентабельность ваших инвестиций. Когда в 1988 г. Уоррен первый раз купил акции в‰ЄCoca-Cola≫, балансовая стоимость одной акции компании равнялась 1,07 доллара, а прибыль на одну акцию составляла 0,36 доллара. Это означает, что рентабельность собственного капитала в‰ЄCoca-Cola≫ в 1988 г. равнялась 33,6%. Если бы вы купили акции в‰ЄCoca-Cola≫ по их балансовой стоимости, т. е. по 1,07 доллара за акцию, первоначальная рентабельность ваших инвестиций составила бы 33,6% (0,36 дол.: 1,07 дол.= 33,6%). Однако Уоррен купил акции не по 1,07 доллара, а по 5,22 доллара, так что первоначальная рентабельность его вложений составила лишь 6,89% (0,36 дол.: 5,22 дол. = 6,89%), т. е. гораздо меньше 33,6%.

Что ж, рентабельность инвестиций в размере 6,89% нельзя назвать большой. Но Уоррен рассчитывал, что прибыли в‰ЄCoca-Cola≫ в расчете на одну акцию будут продолжать расти, что приведет к постепенному повышению среднегодовой рентабельности вложенных им денег. Звучит заманчиво? Давайте изучим этот вопрос подробнее.

Экономическое положение компании в‰ЄCoca-Cola≫ многогранно, но главными показателями являются рентабельность собственного капитала и величина нераспределенной прибыли. В 1988 г. Уоррене каждых 5,22 доллара, вложенных в компанию, заработал 0,36 доллара.

Если в‰ЄCoca-Cola≫ удерживает из этой суммы прибыли примерно 58%, т.е. 0,21 доллара (0,36 дол. х 0,58 =В 0,21 дол.), это означает, что она фактически реинвестирует принадлежащие Уоррену 0,21 доллара обратно в компанию. (Отмечу, что оставшиеся 42%, или 0,15 доллара, выплачиваются в виде дивидендов.)

Таким образом, на начало 1989 г. общие вложения Уоррена в компанию в‰ЄCoca-Cola≫ в расчете на одну акцию равняются первоначальным 5,22 доллара плюс нераспределенная прибыль в размере 0,21 доллара, что в сумме дает 5,43 доллара на акцию.

Первоначально вложенный капиталВ 5,22 дол.

Нераспределенная прибыль за 1988 г. + 0.21 дол.

Суммарный капитал на 1989 г.В 5,43 дол.

Мы можем предположить, что в 1989 г. первоначально вложенная часть суммарного капитала — те самые 5,22доллара— снова принесет прибыль в размере 0,36 доллара, т. е. снова увеличится на 6,89%. С другой стороны, если в‰ЄCoca-Cola≫ сохранит прежние темпы роста собственного капитала на уровне 33,6%, то оставшаяся после 1988 г. нераспределенная прибыль в размере 0,21 доллара вырастет на 33,6%, т. е. принесет прибыль в размере 0,07 доллара (0,21 дол. х 0,336 — 0,07 дол.).

И значит, общая прибыль на акцию в 1989 г. уже составит 0,43 доллара (0,36 дол. + 0,07 дол. = 0,43 дол.). Итак, Уоррен заработает 0,36 доллара со своего первоначального вложения в размере 5,22 доллара — рентабельность 6,89%, и 0,07 доллара с оставшейся в компании части прибыли в размере 0,21 доллара — рентабельность 33,6%. В сумме это принесет ему 0,43 доллара прибыли на акцию, что соответствует рентабельности суммарного капитала (5,43 дол.) на уровне 7,9% (0,43 дол.: 5,43 дол. = 7,9%).

Прогнозируемая прибыль

от инвестированного и реинвестированного капитала

и рентабельность инвестиций на 1989 г.

Первоначально вложенный капитал 5,22 дол. х 6,89% = 0,36 дол.

Нераспределенная прибыль за 1988 г. +0.21 дол. х 33,6% =В 0,07 дол.

Суммарный капитал на 1989 г. 5,43 дол. 0,43 дол.

Рентабельность инвестиций на 1989 г.:

0,43 дол. (прибыль): 5,43 дол. (капитал) = 7,9%

Такие же расчеты можно провести и на 1990 г. Компания в‰ЄCoca-Cola≫ удержит 58% от полученной в 1989 г. прибыли в размере 0,43 доллара, что составляет примерно 0,25 доллара. Эти 0,25 доллара будут добавлены к тем 5,43 доллара, которые Уоррен уже вложил в компанию. Таким образом, его суммарный капитал, вложенный в компанию в‰ЄCoca-Cola≫ (в расчете на одну акцию), составит 5,68 доллара (5,22 дол. + 0,21 дол. + 0,25 дол. = 5,68 дол.).

Суммарные инвестиции в в‰ЄCoca-Cola≫ на начало 1990 г. в расчете на одиу акцию:

Первоначально сложенный капитал 5,22 дол.

Нераспределенная прибыль за 1988 и 1989 гг. +0,46 дол.

Суммарный капитал на 1990 г. 5,63 дол.

Можно предположить, что в 1990 г. первоначально вложенные Уорреном 5,22 доллара снова принесут прибыль в размере 0,36 доллара, т. е. будут иметь все ту же отдачу на уровне 6,89%. Но зато прибыль, удержанная компанией и добавленная к первоначальному капиталу (0,21 доллара в 1988 г. и 0,25 доллара в 1990 г.), будет нарастать со скоростью, равной текущему уровню рентабельности собственного капитала компании, т. е. 33,6%. Это означает, что нераспределенная в 1988 и 1989 гг. прибыль на акцию в размере 0,46 доллара в 1990 г. принесет прибыль, равную 0,15 доллара (0,46 дол. х 0,336= 0,15 дол.). Таким образом, общая прибыль на 1990 г. прогнозируется на уровне 0,51 дол-

лара на акцию (0,36 дол. +0,15 дол. = 0,51 дол.). Это соответствует 8,9% общей рентабельности инвестированного и реинвестированного за два года капитала (0,51 дол.: 5,68 дол. = 8,9%).

Прогнозируемая прибыль от инвестированного к реинвестированного капитала и рентабельность инвестиций на 1990 г.

Первоначально вложенный капитал 5,22 дол. х 6,89% = 0,36 дол.

Нераспределенная прибыль за 1988 и 1989 гг. +0.46 дол, х 33.6% = 0.15 дол.

Суммарный капитал на 1990 г. 5,68 дол. 0,51 дол.

Рентабельность инвестиций на 1990 г. 0,51 дол. (прибыль): 5,68 дол. (капитал) = 8,9%

Уверена, вы заметили поступательный рост нормы доходности, но хочу, чтобы вы обратили внимание на то, что первоначальный капитал Уоррена имеет фиксированную ставку роста 6,89%, зато нераспределенная прибыль, прибавляемая к первоначальному капиталу, растет уже со скоростью 33,6%. На это можно взглянуть и под таким углом: предположим, вы купили акции-облигации в‰ЄCoca-Cola≫ с фиксированной доходностью

6,89%. И каждый раз, получая по почте чек с начисленными процентами, вы покупаете на эти деньги новые акции-облигации в‰ЄCoca-Cola≫, имеющие доходность уже не 6,89, а 33,6%. Вот только чтобы иметь возможность приобретать эти высокодоходные бумаги, сначала вы должны купить акции-облигации с доходностью 6,89%.

Вы платите высокую цену за входной билет, чтобы только переступить порог. Но когда вы уже оказались внутри, на вас проливается золотой дождь. И чем дольше вы остаетесь там, тем обильнее будет этот дождь.

Вот почему Баффетт готов покупать даже В«дорогиеВ» компании в В«ГрехемскомВ» понимании. Я в своих расчетах пытаюсь объединить Грехема и Баффетта (даже не смотря на то, что Баффетт был его учеником, но позже он довольно сильно пересмотрел свою стратегию).

Хорошо бы покупать дешево высокорентабельный бизнес, но с какого-то времени таких компаний не стало (по крайней мере в развитых странах). Я пришел к выводу, что В«стратегия ГрехемаВ» с запасом прочности лучше работает на развивающих рынках (Россия, Польша, Пакистан и др.), а В«стратегия БаффеттаВ» — покупка В«потребительской монополииВ» за разумную цену на развитых рынках (США, Германия).

Стоит в первую очередь проверить идею – как нераспределенная прибыль увеличила чистую прибыль на акцию. Чистая арифметика! И будет понятно, что лучше было выплатить дивиденды или В«вложитьВ» в дело. Вот и будет виден результат работы топ-менеджмента, его способность работать на акционера

А возможно, нераспределенная прибыль была по факту только на бумаге, так как есть В«связаннаяВ» прибыль, которая нужна для поддержания текущей ситуации, и по факту это и не прибыль вообще, а есть и настоящая прибыль, которую можно направить на дивиденды, на выкуп акций или на развития бизнеса.

В этой книге есть интересные места… В